供需持续博弈 浆纸相关系数或有降低可能？

2017-2021年中国浆市供需持续博弈，进口木浆与下游主要原纸价格走势多数时间段保持一致，呈现两者之间具有从弱正相关到高度正相关的关系。为了检验结论的稳健性，进一步使用相关系数分析法对针叶浆与阔叶浆，以及木浆（针叶浆、阔叶浆）与下游原纸价格的相关性进行检验。检验结果显示，针叶浆与阔叶浆价格的相关系数绝对值在0.87，两者为高度正相关；而对应下游原纸价格的话，针叶浆、阔叶浆与生活用纸的相关系数绝对值分别为0.76、0.93，与双胶纸、铜版纸的相关系数绝对值在0.61-0.71，与白卡纸相关系数分别在0.49、0.27。这个检验结果进一步证实了上述结论。

通过分析了解到，2017-2021年双胶纸与针叶浆价差在-793/吨到2026/吨，与阔叶浆价差在255/吨到2729/吨；铜版纸与针叶浆价差在-817/吨到1532/吨，与阔叶浆价差在55/吨到2357/吨。通常情况下，价差越小，纸企毛利越低。双胶纸与针叶浆价差在2018年11月和2021年的多数月份为负值，铜版纸在2017年下半年、2018年下半年、2019年上半年和2021年的多数时间段为负值，主要因针叶浆价格高位整理及下挫幅度较小，而文化纸处于下行通道中有关；2021年来看，二季度开始，浆、纸价格不断下挫，而针叶浆价格跌幅较缓，文化纸行业毛利率承压；四季度开始下游原纸企业发布涨价函，而浆价区间震荡整理，或利于行业利润的修复。

2017-2021年生活用纸与木浆的相关系数最高，其中与针叶浆价差基本在-841/吨到1603/吨，与阔叶浆的价差基本在116/吨到3004/吨。2021年针叶浆、阔叶浆最高价出现在3月份，最低价出现在10月份，而生活用纸最高点出现在3月份，最低价出现在7月份。2021年四季度前后，生活用纸受自身行业盈利承压因素影响，不断推涨原纸价格，行业毛利率有一定改善。

白卡纸与针叶浆、阔叶浆的价格相关系数最低，主要是因为其用化机浆用量大，通过与针叶浆的价差可以看出，与针叶浆的价差在2017年下半年、2018年下半年、2019年上半年和2021年的多数时间段为负值，影响白卡纸毛利率走势；另外通过与阔叶浆的价差发现，价差在2021年4月份最高曾达4749/吨，主要受白卡纸行业集中度高带来的原纸价格的有效拉涨，而阔叶浆处于下行通道中，两者的相关性逐步降低。

卓创资讯分析，生活用纸与木浆价格走势保持高度一致，而白卡纸、文化用纸价格先于木浆价格1-2个月开始提涨或下跌，在近5年的价格走势中，可以看出浆纸价格联动性与行业集中度关系密切，并且行业集中度决定了各个纸种在同一阶段中的不同价格走势。未来浆纸的相关性仍显紧密，但由于各个纸种行业集中度存在差异，叠加政策面的影响，预计或存在阶段性降低可能。